Книги по Forex и биржевой торговле
Швагер Д. Маги фондового рынка. Интервью с ведущими трейдерами рынка акций

Джек Швагер – известный финансист, автор таких финансовых бестселлеров, как "Новые маги рынка", "Технический анализ. Полный курс" и др. "Маги фондового рынка" – последняя книга знаменитой серии "Маги рынка", в которой автор берет интервью у наиболее успешных американских трейдеров и портфельных управляющих.

Дилинговый центр Forex4you Forex Club


ДАНА ГАЛАНТЕ. ПРОТИВ ТЕЧЕНИЯ

Вообразите двух пловцов, стоящих в миле друг от друга: один выше, а другой ниже по реке. Задача каждого — доплыть до места старта соперника. Спортсмен, плывущий по течению — а оно достаточно быстро, — выигрывает. Кто из двоих лучший пловец? Очевидно, вопрос лишен смысла. В такой ситуации новичок мог бы победить Олимпийского чемпиона.

Теперь представим себе двух фондовых менеджеров: один только покупает акции и получает среднегодовую прибыль в 25%, а другой только продает и за тот же период имеет прирост 10% среднегодовых. Кто работает лучше? Вопрос столь же неуместный. Результат слишком зависит от направления и силы рыночного течения — тренда. Если за исследуемый период фондовый рынок поднялся в среднем на 30% годовых, менеджер, получивший 25%, отстал от рынка при наличии благоприятных условий, в то время как его соперник в крайне невыгодном окружении получил результат, описываемый двузначным числом.

В 1994 — 1999 гг. среднегодовой прирост капитала с учетом реинвестиций торговых прибылей Даны Галанте составил 15%. Цифра не слишком впечатляющая, если не знать, что Галанте играет только на коротких позициях. В отличие от обычного менеджера, Галанте получа em прибыль, когда акция в ее портфеле идет вниз, и проигрывает, если бумага растет. Результат, равный 15%, Галанте получила в течение года, когда соответствующий индекс (Nasdaq, на который приходится 80% ее сделок) поднялся на 32%. Достижения Галанте — это успех управляющего взаимным фондом, сумевшего получить 15% прибыли в год, когда фондовый рынок обрушился на 32%. Умение преодолеть столь мощное течение рынка должно быть основано на потрясающей способности выбирать для сделок верные акции.

Хорошо, скажет читатель, пусть 15 прибыли от коротких позиций на рынке с сильным бычьим трендом потрясающий результат, но какой смысл работать таким образом? Прибыли, которые показали трейдеры в 1990-х годах, превышают все достигнутые ранее, однако рынок с самого своего возникновения неуклонно движется вверх. Для чего сражаться с трендом, чья жизнь будет измеряться десятилетиями, если не веками? Напомню: открытие коротких позиций, как правило, не самостоятельная инвестиционная стратегия. В большинстве случаев короткие позиции соотнесены с длинными (по принципу обратной корреляции): таким образом, отношение прибыль/риск для портфеля в целом растет. Основная часть инвесторов Галанте с помощью ее фонда балансирует собственные инвестиции в длинные позиции. Похоже, что сегодня очень многие участники рынка сумели по достоинству оценить относительные результаты Даны Галанте, во всяком случае, ее фонд Miramar Asset Management закрыт для новых инвестиций.

Не все инвесторы осознают, что стратегия открытия коротких позиций, приносящих больше, чем расходы на заем акций, удачно сочетается с пассивным инвестированием, например, в индексный фонд или в длинные позиции на индексные фьючерсы. Метод позволяет организовать инвестиции в акции таким образом, что прибыль от них при заметном снижении риска превысит прибыль от вложений в индекс. Тактика оправдывает себя, даже если прибыли от коротких позиций существенно ниже прибылей от индекса, взятого в отдельности. Так инвестор, уравновесивший вложения в Nasdaq такой же суммой, отданной в фонд Галанте (заняв недостающие деньги для осуществления двойной инвестиции), получит результат, превышающий среднерыночный (после вычета расходов на кредит), и в то же время заметно сократит риск. В таком комбинированном портфеле за период с 1994 по 1999 год два наиболее болезненных падения капитала составят всего 10% и 5%, тогда как для индекса они будут равны 20% и 13%.


Для беспроблемного трейдинга рекомендую брокера Forex4you – здесь разрешен скальпинг, любые советники и стратегии; также можно иметь дело с Альпари; для инвесторов – однозначно Альпари с его множеством инвестиционных возможностей. – примеч. главного админа (актуально на 16.11.2017 г.).


Профессиональная деятельность Галанте началась с работы в бэк-офисе фирмы, занятой управлением капиталом институциональных инвесторов. Через некоторое время ее повысили до участия в трейдинге (исполнение заявок клиентов). Как ни странно, Галанте удалось вступить на должность фондового менеджера, не имея никакого предварительного опыта выбора акций. К счастью, в открытии торговых позиций она оказалась куда удачливее, чем в выборе боссов. Вплоть до 1997 года, когда был открыт ее собственный фонд, Галанте четырнадцать лет проработала под началом людей, мало ей симпатичных.

Галанте увлекает работа на рынке: ей нравится зарабатывать, идя против большинства членов финансового сообщества, открывающего длинные позиции на акции, которые она продает на коротких позициях. Впрочем, фондовый рынок — это приятное провождение времени, а не всепоглощающая страсть. Уходя из офиса, она не только физически, но и внутренне переносится в другое пространство — пространство семьи. Галанте не засиживается на работе и каждый вечер забирает из школы детей (удовольствие, которое она может позволить себе, торгуя в западной временной зоне). Ее правило — никогда не заниматься анализом акций дома.

Галанте приняла меня в конференц-зале, из окон которого открывалась панорама Сан-Франциско. День был ясный, внизу отчетливо вырисовывались Трансамерика Билдинг, Телеграф Хилл, залив Сан-Франциско и Алькатраз. Царственный вид привел на память блестящие домашние интерьеры, служившие фоном моих бесед, помещенных в первых двух выпусках «Магов». «Надо было пригласить вас к себе, — сказала Таланте, — тогда вы могли бы изобразить у меня за спиной качели и шведскую стенку».

Когда вы узнали о существовании фондового рынка?

Отец работал маркет-мейкером на внебиржевом рынке. В старших классах я помогала ему летом и на каникулах.

В чем состояли ваши обязанности?

В те времена, хотя терминалы уже появились, компьютеров не было. Все делалось вручную. Отец совершал сделки, а я вывешивала информацию о них.

Вы пытались предугадать направление движения рынка?

Я не очень хорошо помню те годы, но, по-моему, рынок занимал в моей жизни куда меньше места, чем в жизни тех людей, о которых написано в ваших книгах. Я люблю рынок, увлекаюсь им, хочу победить, но если я дома, рынка для меня не существует.

Кем вы работали после колледжа?

Я попала в Kingston Capital — крупную фирму, занятую управлением деньгами институциональных клиентов. Меня приняли на административную работу в бэкофис. Потом повысили до трейдера, и я стала вести все торговые операции в офисе, управлявшем миллиардом долларов.

Насколько я понимаю, в вашем случае трейдер – это сотрудник, ответственный за исполнение ордеров, сами вы никакой ответственности за принятие решений не несли?

Совершенно верно. Просто размещала их ордера.

Следующий шаг в вашей карьере?

В 1985 году Kingston попала под слияние. Фирма, которая нас перекупила, всех сотрудников поменяла местами. Мне не разрешили торговать, сказали, что такого рода операции будут производиться в Нью-Йорке. Они хотели, чтобы я исполняла административные обязанности, но это был бы шаг назад.

Похожая история произошла с Генри Скиффом — он был менеджером в отделении Kingston: его перевели на организационную работу, которую он терпеть не мог. Он и еще один человек после слияния уволились и открыли собственную фирму по управлению капиталом институциональных инвесторов. Генри предложил пойти к ним трейдером и аналитиком. Было известно, что с Генри трудно работать, но его товарищ был мне симпатичен, к тому же административная должность меня не устраивала.

Я пришла к Генри и помогла наладить работу офиса. Два года занималась анализом и трейдингом. В общем, опыт был очень полезным, хотя скоро выяснилось, что сработаться нам не удастся: Генри был не склонен делиться обязанностями по управлению портфелем. К тому времени, когда я решила уходить, мужу предложили хорошую должность в другом городе, так что надо было переезжать. Меня взяли в Atacama Investment. Я стала портфельным менеджером, соуправляющим фондом малой капитализации (фонд, инвестирующий в компании малой капитализации). Активы, которыми мы управляли, достигали $2 млрд.

У вас был опыт работы? Тогда почему вас сделали управляющей портфелем?

Я хотела устроиться на должность трейдера. Так получилось, что женщина, которая до того управляла портфелем, Джейн, собралась в декрет. Опыт работы у нее тоже был смехотворный — полгода; в общем, им понадобился кто-нибудь на замену. Марк Ханниган, директор Atacama, считал, что никаких особых талантов не надо. Он нас звал «обезьянами». «Любая обезьяна, сидя на этом кресле, выполнит вашу работу», — это были его любимые слова. К тому же он без конца повторял, что мне надо поменьше думать. Страшно вспомнить!

У Марка была такая стратегия: если цена на графике идет вверх, прибыль компании выросла на 25% и более, брокеры рекомендуют покупать — значит, надо купить. Фундаментальный анализ сводился к минимуму; качество прибылей и менеджмента компании в расчет не принималось. Наверное, мое пристрастие к коротким позициям — нечто вроде знака протеста его методам.

В компании выбрали именно вас потому, что хотели, чтобы женщину заменяла женщина?

Едва ли. Скорее потому, что мне можно было платить меньше, чем другим кандидатам.

Сколько именно?

Начальная зарплата равнялась $25 тыс. в год.

Что стало с Джейн?

Через два месяца она вышла на работу, и мы принялись работать вдвоем. У нее был типично бычий характер: одна акция лучше другой, покупай любую! Если мы тратили хоть какое-то время на выбор или пытались продать до того, как бумага обвалится, это случалось исключительно благодаря мне.

Вы с Джейн работали на равных или она, как более опытный сотрудник, вами руководила?

Мы были равноправными менеджерами. К тому времени у меня было больше реального опыта, зато она пришла в компанию на полгода раньше. Мы играли сообща. Любая из нас имела право включить акцию в портфель.

Трудно управлять деньгами сообща?

Нет, не очень — мы были в равной степени неопытны. Чаще всего я находила акцию и говорила: «Взгляни-ка», а Джейн отвечала: «Ага, отлично, давай купим 100 тыс.». Трудности были с трейдерами. Мы отдавали торговый приказ, и ситуация становилась неконтролируемой. Сделку могли исполнить на несколько пунктов выше или на несколько дней позже — от нас ничего не зависело.

Что значит «на несколько дней»? Разве возможны такие долгие задержки?

Трейдер, который работал на компанию, ставил опережающие приказы (помещал собственные торговые приказы перед более крупными приказами клиента или фирмы, получая персональную выгоду на реакции рынка, следующей после исполнения крупного приказа). Бывало, что дневной оборот по акции, которую мы хотели купить, достигал 100 тыс., но нам не доставалось ни одной. Трейдер говорил: «Я старался, но не вышло». Я сама была трейдером и могла проверить данные по сделкам (электронную таблицу с записями всех сделок и точного времени их исполнения). Но если мы хотели добиться правды, он прилюдно нас оскорблял. (Все сотрудники работали в одной большой комнате.)

Как оскорблял?

Вопил: «Ты ничего не понимаешь в торговле! Проваливай на свое место!»

Вы уже знали, что он действует незаконно, или это выяснилось позднее?

Он был самым высокооплачиваемым сотрудником. Зарплата равнялась, наверное, нескольким сотням тысяч в год. Но даже таких денег на жизнь, которую он вел, явно не хватало. У него был замок, а не дом, и он повсюду раскатывал на лимузине. Очевидно, что человек наживался на каких-то махинациях. Мы были правы; через несколько лет прошло расследование Комиссии по ценным бумагам и биржам, и его выгнали с рынка.

Удивительно, что трейдер, отвечавший всего лишь за исполнение приказов, получал в десять раз больше, чем портфельный менеджер. По-моему, это не очень обычная ситуация.

Конечно. Рядовые трейдеры получают намного меньше.

Когда вас заинтересовала игра на коротких позициях?

За соседним столом работал Джим Левитт, управляющий хедж-фондом Atacama. Я старалась вникнуть во все его операции, так как он чрезвычайно успешно работал.

Джим обучил вас науке коротких позиций?

Да. У него был дар видеть правду сквозь рекламный мусор, который в изобилии доставляет Уолл-стрит. Я в шутку всегда говорю, что он сделал меня шортисткой. Если дела идут плохо, я звоню ему и ругаю: жила бы себе припеваючи, если бы не он!

Почему короткие позиции импонировали вам больше, чем длинные?

Мне казалось, что работа становится более увлекательной. Надо действовать наверняка. Представляете: одиночка, идущая против толпы аналитиков, которые советуют покупать, и против всех менеджеров, которые открывают длинные позиции. Когда сделка удавалась, я была настоящей победительницей. Знала, что зара ботала деньги, а не просто купила потому, что акция шла вверх. Похоже на детектива, отыскивающего улику, мимо которой все проходили.

Когда вы начали открывать короткие позиции?

В 1990 году, после того как из Atacama ушел Джим Левитт: он организовал свой фонд, чтобы больше не зависеть от правил, навязываемых фирмой управляющему хедж-фондом.

Какого рода правил?

Из-за них работать с хедж-фондом было достаточно трудно. Скажем, одно из правил запрещало открывать короткую позицию по акции, которой владеет компания. А поскольку в собственности компании неизменно находилось не менее тысячи акций, выбор уменьшался до предела. К тому же руководство в принципе было против коротких позиций.

Когда Джим Левитт уволился, я была в отпуске, на озере Тахо. Марк позвонил и сказал, что раз Джим ушел, мне придется взять на себя управление хедж-фондом. Если верить Марку, открывать короткие позиции — дело немудреное. Сам он просматривал на компьютере рейтинги акций по относительной силе (изменение цены на акцию по сравнению с изменением индекса рынка) и росту прибылей. По его мнению, покупать надо было те бумаги, которые стояли вначале, продавать те, что стояли в конце. Марк совершенно не учитывал того, что ко времени, когда акция попадала в конец списка, она становилась сильно недооцененной. При такой стратегии длинные позиции открывались на растущие акции, а короткие на недооцененные: подход, который редко оправдывает себя. В общем, сам Марк никогда не стоял во главе хедж-фонда, но был уверен, что работа строится именно так.

Вы следовали его принципам?

Ни в коем случае.

Каков был ваш собственный метод?

Я искала компании, которые, по моему мнению, должны были в будущем получить меньшую прибыль — стратегия более разумная, чем открытие коротких позиций по акциям, прибыль которых уже снизилась.

Как узнать, в какой момент прибыль компании готова уменьшиться?

Иногда это не слишком сложно. Скажем, в тот год, когда я приняла управление хедж-фондом, из-за войны в Персидском заливе взлетели цены на нефть. Совершенно очевидно, что экономика в целом и акции циклических компаний должны были ослабеть.

Почему вы уволились из Atacama?

В 1993 году из фирмы, занятой управлением деньгами институциональных клиентов, Atacama превратилась во взаимный фонд. К тому же мы с мужем мечтали вернуться в Сан-Франциско. Я переговорила с руководителями нескольких местных хедж-фондов, но никто не собирался делиться со мной управлением портфелем, а возвращаться к работе аналитика после того, как я побывала в роли менеджера, не хотелось

Не могу сказать, чтобы я с нетерпением ждала встречи с Генри Скиффом, но делать было нечего. Мы встретились в первый раз за пять лет. Все, что он говорил теперь, звучало очень заманчиво. Он уверял, что стал другим человеком, соглашался, не успевала я и рта раскрыть. У него было маленькое товарищество с активами примерно в миллион долларов. Он сказал, что я могу преобразовать его в хедж-фонд, управлять капиталом по своему усмотрению и получать процент от прибыли.

Что конкретно отталкивало вас в характере Генри тогда, когда вы работали с ним раньше?

Я не считала его образцовым управляющим портфелем. Расскажу вам одну историю, это очень характерный пример. Когда мы работали с ним, очень популярными сделались бросовые облигации. У Генри был друг в брокерской фирме, который предложил дать в управление большой счет при условии, что портфель будет состоять из таких высокодоходных облигаций. Мы понятия не имели, как с ними работать. Генри выдал нам книгу об облигациях и велел за выходные прочесть. В понедельник мы начали торговать: Генри выступал в роли менеджера, я — трейдера. В книге было сказано, что дефолты по корпоративным облигациям имеют место всего в 1% случаев. Оказалось, что это полная чушь. В общем, дело с треском провалилось. К тому же — правда, я узнала об этом только через много лет — в рекламных проспектах нашего фонда Генри указал неправильные сведения о своем образовании: приписал себе обучение и диссертации в престижных университетах.

В общем, он убедил меня в том, что сотрудничать с ним — большая честь. Предложил намного больше денег, чем я когда-либо получала. Даже собирался заплатить за переезд. Я решила, что, согласившись, сумею снова обосноваться в Сан-Франциско, а если работа не понравится, всегда смогу уйти. У Генри был отличный специалист по продажам: нам удалось увеличить фонд до $90 млн. Только сам Генри не изменился: по-прежнему все мои решения пересматривал по-своему.

Ему попадалась на глаза акция, выросшая на $5, он приходил в восторг и заявлял: «Слушай, Дана, а почему мы не купили XYZ?». Чем занималась компания, его не волновало. Я покупала, чтобы не спорить с ним. На следующий день приходил отчет о сделках, и Генри вопрошал: «Слушай, Дана, а с какой стати ты купила XYZ?» Подобного рода опыт — еще одна причина моего недоверия к длинным позициям.

В компании была большая текучесть кадров, поскольку Генри со всеми обращался так же плохо. Каждое утро проводилось совещание, на котором менеджеры отчитывались об акциях, входящих в состав их портфелей.

Генри мог оскорбить любого. Один из сотрудников – ему было под пятьдесят – совершил самоубийство. В присутствии Генри человек чувствовал собственную неполноценность, а у того сотрудника самоуважения и так не хватало. Я некоторое время работала с ним, он был буквально сломлен. Конечно, убил он себя не только из-за работы, но, весьма вероятно, атмосфера в офисе стала одним из факторов.

Вас Генри тоже критиковал?

Генри постоянно отменял принятые мной решения и затевал ссору каждый раз, когда сделка совершалась без его дозволения.

В чем тогда заключалась ваша свобода?

Свобода была до тех пор, пока я выигрывала, но стоило рынку немного подрасти, Генри сразу требовал, чтобы все короткие позиции закрывались. Мы много спорили, потому что я не хотела сдаваться. Я придумала такой метод: если Генри настаивал на покупке акции, я покупала, но немедленно открывала для компенсации короткую позицию на другую акцию. При таком образе действий он не мог чрезмерно влиять на портфель. Тактика себя оправдывала, но через пару лет изворачиваться надоело, и я уволилась.

Вторично расставшись с Генри, вы открыли собственную компанию?

Нет. Когда я уволилась, меня пригласил Питер Бойд. У него был хедж-фонд, объем которого в лучшие времена составлял $200 млн. Он сказал, что наслышан обо мне и готов отдать в управление часть фонда. Обещал, что мои решения не будут никем оспариваться. Я сказала, что принесу больше пользы, если буду торговать исключительно на коротких позициях, — этой сферой деятельности до меня в фонде не занимались. Он выделил $10 млн. и дал мне полную свободу действий. Про сто великолепно: собственный фонд, при этом без всяких административных хлопот.

Первые два года дела шли отлично, а на третий из-за слабой прибыли инвесторы стали изымать крупные суммы денег. Бойду пришлось забрать у меня портфель: его собственный был не слишком ликвидным. Он много потерял, купив огромное количество пут-опционов на ОЕХ, которые всего через несколько дней истекли с нулевой стоимостью. (То есть купил опцион, который в случае резкого падения рынка принес бы заметную прибыль. Однако рынок на момент истечения опциона не упал, и опцион обесценился.)

Можно подумать, что он вел неоправданно рискованные операции.

Так и было. Анализируя ситуацию задним числом, я сказала бы, что Бойд пытался скрыть эти потери, завышая цены на акции частных компаний в портфеле. Он имел право оценивать эти позиции по своему усмотрению.

Как случилось, что он мог приписывать этим позициям любую стоимость?

Компании находились в частном владении; акции не торговались на открытом рынке.

Подобная свобода оценки акций, находящихся в частном владении, законна?

Да. Генеральному партнеру фонда дается полная свобода оценки вложений в частные компании при составлении отчетов, служащих раскрытию информации. Аудиторы тоже каждый год «покупались» на эти цифры. Он объявлял им свои оценки стоимости компаний, приводил доводы, и те соглашались. Аудиторам было по 22 года, ребята только что окончили колледж, он же — маститый менеджер хедж-фонда, получающий $20 млн. прибыли в год; ясное дело, они не докучали ему вопросами.

Один из менеджеров хедж-фонда, у которого я брал интервью — он тоже много занимается короткими позициями, — сказал, что на шкале от 0 до 100 оценка аудита — 0. Вы согласны с его утверждением?

Абсолютно.

Даже если речь идет о лучшей аудиторской фирме?

Конечно.

Как инвестор может узнать, насколько честен менеджер в оценке акций, входящих в портфель?

Для того, чтобы узнать, какой процент портфеля составляют сделки с акциями частных компаний, существуют ежеквартальные отчеты о результатах работы. В истории, которую я рассказала, результаты так долго были отличными, что инвесторы не обращали внимания на цифры.

Какой процент его портфеля составляли сделки с акциями частных компаний?

Вначале — около 10%, но по мере того, как убытки становились крупнее, доля портфеля, выделенная под акции частных компаний, росла. В конце концов акции частных компаний составляли чуть ли не весь портфель, в реальности же у Бойда на руках была кипа бумаг, стоимость которых приближалась к нулю.

Похоже, он вел рискованную игру на рынке опционов, а чтобы скрыть убытки, завышал цены на акции частных компаний. Почему правда не всплыла, когда инвесторы стали изымать капитал и получать суммы заметно меньше тех, что были указаны в отчетах о стоимости чистых активов?

Точно не помню, но, по-моему, инвесторы, первыми потребовавшие назад деньги, получили сумму целиком, но чем больше становилось число желающих изъять капитал, тем очевиднее делалась величина убытков.

Вы знали, как он ведет дела?

Я знала о потерях на рынке опционов, а о частных компаниях не знал никто. Они не входили в балансовые отчеты.

С кем только вам не доводилось работать! Боюсь, Дана Галанте не слишком удачлива в выборе шефов.

Да, верно. Вы сочтете, что это дурной знак, тем не менее...

Когда вы открыли собственный фонд?

Работая на Питера, я познакомилась с одним человеком. Он хотел, чтобы на его счету открывались только короткие позиции. С этого счета началась моя фирма.

В каком году?

В 1997.

В отчете о прибылях вы указываете результаты, начиная с 1994 года.

Для того, чтобы были ясны результаты в более ранние годы, когда я торговала в обоих направлениях, из общего числа сделок были выделены короткие позиции.

Вы пользуетесь графиками?

Да, когда провожу тайминг рынка. Наверное, именно они спасали меня все эти годы. Если акция, по которой у меня открыта короткая позиция, падает на поддержку, я, скорее всего, закроюсь.

Как вы определяете «поддержку»?

Ценовая область, где в прошлом было совершено большое число покупок, — точки, в которых цены консолидировались прежде, чем двинуться дальше вверх. Часть убежденных шортистов в такой ситуации продолжает упорствовать, но я чаще всего закрываюсь. Рассуждаю следующим образом: рынок уже опустился на 50%; возможно, он пойдет вниз еще на 10 или 20%, меня это не касается. Я ищу акции, чья цена выше их реальной стоимости.

Вы привели пример того, как используете графики для получения прибыли. Бывает ли, что они помогают ограничить убыток?

Если график достигает нового максимума, то я не закрываю позицию только в тех случаях, когда располагаю какой-либо очень серьезной информацией.

Какой период времени вы учитываете для определения новых максимумов? Если акция пробила годичный максимум, но не дошла до наивысшего максимума, отмеченного в течение последних двух лет, позиция закрывается?

Нет. Меня интересуют только абсолютные максимумы акции.

Вы никогда не открывали позиции по акциям, достигшим новых максимумов, или такие оплошности случались?

Несколько раз случались.

Можете привести пример?

Одна из акций, по которой у меня была открыта короткая позиция в этом году — Sanchez Computer Associates, — за один день подскочила с $32 до $80.

За один день?

Это компания, занятая разработкой компьютерных программ для бэк-офисов и проведения банковских транзакций. Большинство их клиентов — из слаборазвитых стран, где нет собственных систем такого рода. Деловая активность фирмы замедлилась, и аналитики с Уолл-стрит сократили оценки годовой прибыли с 75 центов на акцию до 50 центов. Акция в то время все еще торговалась по $25, и в свете последних новостей, с моей точки зрения, она была великолепным кандидатом на короткую позицию. Я рассчитывала, что цена упадет намного ниже. Вскоре руководство компании объявило, что они начинают работать в сфере банковских интернет-систем. В то время все акции, связанные с интернет-банкингом, взлетали со скоростью света.

Каков был предшествующий максимум акции?

Где-то около $30. Цена проскочила его, не заметив.

В то время как акция шла к $80, вы по-прежнему не сомневались в глобальной медвежьей тенденции?

Конечно. Ничего не изменилось.

Как в такой ситуации можно было осуществить управление риском?

Мне не приходилось попадать в подобные обстоятельства, прежде ничего похожего не случалось. Наш портфель неплохо диверсифицирован. Наибольшие мои потери на одном виде акций за день составляли всегда 0,5%. В тот день на акции я потеряла 1%.

Какая доля портфеля приходилась на акцию?

До того, как акция стала расти, — 2,5%. Для меня это довольно большая позиция, но я почти не сомневалась в успешности сделки.

Вы пытались закрыть часть позиции, когда увидели, что акция стремится вверх?

Уже при открытии цена возросла почти на $10. Я стала собирать информацию, пытаясь сообразить, что происходит. За это время акция выросла на $20. Потом на $30. Я пыталась закрыть часть короткой позиции, но только испортила себе нервы, купив примерно 1 000 акций из необходимых 40 тысяч.

К концу дня у вас все еще была открыта короткая позиция на 39 из 40 тысяч акций, взлетевших с $30 до $80, причем уверенность в общей медвежьей тенденции по данной акции сохранялась. Что вы предпринимаете в таких ситуациях? Продолжаете держать позицию, поскольку цена завышена искусственно, или, жестко следуя правилам ограничения риска, закрываетесь?

Ситуация была уникальной. Ни до, ни после мои акции себя так не вели. К тому же я никогда не открывала коротких позиций на акции интернет-компаний. Я люблю действовать в согласии с фактами, поэтому первым моим движением было изучить все компании, предоставляющие услуги интернет-банкинга, чтобы узнать, какого рода программы они покупают. Название Sanchez не фигурировало нигде.

На следующий день акция опустилась на $15. Я полагала, что она снова пойдет вверх — как правило, такие взрывы обычно длятся больше одного дня. К тому времени я закрылась настолько, что позиция снова составляла 2,5% портфеля. В момент повышения цены ее доля составила 7% портфеля — недопустимая для меня величина. Потом акция еще немного упала. Когда ее цена опустилась до $50, моя короткая позиция сократилась всего до 5 000 акций.

Как вы чувствовали себя в этих обстоятельствах? Mo<Была на грани нервного срыва из-за ощущения полнейшей беспомощности. Раньше ничего подобного не случалось. Большинство людей боятся открывать короткие позиции, поскольку считают, что при такой торговле риск нельзя свести к минимуму. Меня это не смущало. Я считаю себя человеком дисциплинированным. Я всегда думала, что держу риск под контролем и что в любой ситуации успею закрыться, прежде чем короткая позиция нанесет портфелю заметный ущерб. Но в тот раз акция почти в три раза увеличила свою цену за день, и я оказалась в ловушке. Не могла пальцем пошевелить.

В голову пришла жуткая мысль: разве такое не может случиться с любой акцией в портфеле? Я стала перебирать в уме все компании — какая следующей объявит, что готова осуществлять интернет-банкинг? Буквально прочесывала портфель в поисках новой Sanchez.

А что стало с акцией?

Еще выросла. В конце концов появились признаки того, что цена готова развернуться, и я снова открыла короткую позицию. Как ни странно, на последовавшем падении я заработала больше, чем проиграла несколько месяцев назад во время безумного роста.

У вас большой штат?

Два человека. Я и Зак — без него трудно представить себе Miramar. Инвесторов, заинтересованных во вложениях в фонд, очень много: мне звонят каждый день. Я отвечаю, что новые вложения не принимаются.

Почему? Ваш метод не позволяет работать с более крупными суммами денег?

Я не хочу расширяться. Не хочу управлять людьми; моя работа — управление портфелем.

Может быть, вместо того, чтобы открывать новые короткие позиции, стоило бы увеличить размер имеющихся и таким образом расширить фонд?

Я привыкла открывать короткие позиции на бычьем рынке. Это постоянное сражение. Приходится изыскивать способы победить с наименьшим риском. Я должна быть уверена: в случае необходимости короткая позиция будет закрыта. Чем больше размер позиции, тем труднее это осуществить. Я знаю, что бывает с теми, кто расширился слишком быстро, поэтому, возможно, впадаю в противоположную крайность. Я люблю чувствовать себя на рынке уверенно. Не хочу ломать голову над новыми короткими позициями, которые придется от крыть, если появятся новые деньги. У меня есть семья, я не собираюсь дома заниматься работой. Я не из тех, кто по воскресеньям читает Barron's.

Думаю, ваши взгляды в некоторой степени отражают разницу между мужским и женским подходом к рынку. Большинство мужчин мечтают основать свою империю, женщинам это не важно.

Возможно, вы правы.

Каким образом подбираются акции для открытия коротких позиций?

Я ищу растущие компании, цена на которые завышена, акции с высоким коэффициентом цена/прибыль, но это не единственный критерий. Должен появиться катализатор.

Что является таким катализатором?

Скажем, ожидающееся уменьшение прибылей компании.

На чем основываются ваши прогнозы уменьшения прибылей?

Одна из моих задач — найти компании, чья выручка снижается, а прибыли по-прежнему выглядят солидными благодаря усилиям по уменьшению расходов. Как правило, проходит совсем немного времени, и рост прибыли замедляется. Еще один тип компаний — компании, функционирующие очень успешно, однако имеющие конкурента, незаметно набирающего силу на рынке. Моя основная цель — отыскать неучтенные в рыночных прогнозах причины, влияющие на размер будущих прибылей.

Иными словами, вы ищете акции с высоким коэффициентом цена/прибыль и катализатором, чье влияние должно привести к падению прибыли.

Совершенно верно, хотя есть еще одно обязательное условие: я не открываю коротких позиций по акциям, неизменно идущим вверх. Акция должна демонстрировать период слабости или, по крайней мере, стагнации.

Расскажите о какой-нибудь типичной для вас короткой позиции.

В последние два года я очень много работала с Network Associates. Компания маскировала растущие операционные расходы затратами на исследования и развитие, связанными с поглощениями других компаний. Часть других постоянных расходов также представлялась в виде одноразовых. В конце концов SEC заставила их пересмотреть бухгалтерские процедуры и записать эти расходы в категорию постоянных. После вмешательства SEC глава фирмы заявил что-то вроде: «Это простые формальности. Бухгалтерия — не самое главное в нашей работе». Кроме того, он позволил себе оскорбительные высказывания в адрес тех, кто открыл короткие позиции по их акциям.

Могу точно сказать: если директор начинает винить в падении цен на акции трейдеров, открывающих короткие позиции, дела фирмы плохи. Любому участнику рынка очевидно: единственный доступный компании способ борьбы с короткими продажами — улучшение результатов работы. Серьезные руководители не будут тратить время на бесплодные обвинения шортистов. «Наши акции упали из-за коротких продаж». Знаем мы эти сказки. Трейдеры на коротких позициях оперируют от силы миллиардом долларов против девяти триллионов, вложенных в длинные позиции.

Какой вид товаров или услуг предлагала Network Associates?

Их основная продукция — антивирусные компьютерные программы, малоприбыльный товар, цены на который опускаются ниже и ниже. Они перекупили еще несколько фирм, занятых аналогичной деятельностью, в большинстве случаев приобретения стоили неоправданно больших денег. По акциям купленных компаний у меня было несколько коротких позиций. Я расстроилась, потому что отныне работать с этими акциями будет нельзя. Создавалось ощущение, что свои антивирусные штучки они раздают даром. Достаточно было взглянуть на рекламу. После вычета всех затрат выходило, что одна программа стоит $5. Спрос падал, это было очевидно.

Если компании пришлось до такой степени снизить цены, значит, уровень продаж продемонстрировал резкое падение?

Нет, потому что они умели на время избавиться от товара.

Что значит «на время»?

Несмотря на отсутствие спроса, весь товарный запас рассылался дистрибьюторам.

Зачем? Разве компания не знала, что товар будет отправлен обратно?

Чтобы создать видимость выручки. Отослав продукцию дистрибьютору, они могли зафиксировать ее как продажу.

Боюсь, на этом долго не продержишься.

Они продержались. Разумеется, пришло время, пока все обнаружилось; в конце концов акции упали до нуля.

Вы сказали, что если руководство винит в падении акций шортистов, дела компании плохи. Какие еще признаки указывают на нестабильность положения компании?

Когда фирма прекращает свою традиционную деятельность и обращается к бизнесу, признанному выгодным на текущий момент. Скажем, во времена ажиотажа вокруг акций игорных домов некоторые пиццерии их владельцы переоборудовали в казино. Сегодня похожая ситуация с интернетом. Одна из компаний, по акциям которой мы открыли короткую позицию, отказалась от производства плоских дисплеев и стала оказывать услуги по передаче факсов через интернет — весь бизнес-план в результате развалился.

Другие признаки?

Смена управляющих, особенная текучесть кадров среди финансового руководства. Важным сигналом может оказаться смена аудиторской фирмы.

Будьте добры, приведите пример.

У меня была короткая позиция по Pegasystems, это компания — производитель компьютерных программ, я обратила на нее внимание из-за большой дебиторской задолженности (большое количество неоплаченных счетов за товары и услуги). Компания давала пользователю возможность ежемесячно выплачивать часть стоимости купленной программы — как правило, контракт заключался на пять лет — и сразу учитывала дисконтированную выручку за все будущие годы.

Такая бухгалтерская процедура считается законной?

Во всяком случае, она очевидно противоречила принятой практике. По-видимому, бухгалтеры плохо ладили с руководством: компания их уволила и заключила договор с новой фирмой. Было заявлено, что прежние бухгалтеры плохо разбирались в деятельности компьютерных компаний и работали недостаточно агрессивно. Удивительно, что люди не восприняли это событие как предупреждение.

Вы хотите сказать, что акции продолжали идти вверх даже после того, как были уволены аудиторы?

Да.

Когда вы открыли короткую позицию?

После смены аудиторов.

Вам знакомы другие примеры сомнительной бухгалтерии?

Были случаи, когда компании, по которым я открывала короткие позиции, оказывались замешанными в мошенничестве. Скажем, одна компания устроила летнюю школу, которая теоретически должна была заниматься обучением навыкам работы с компьютером. Их финансировало правительство, но качество преподавания было весьма низким. Эту акцию я тоже выбрала из-за большой дебиторской задолженности.

Что является дебиторской задолженностью в случае фирмы, занятой образованием?

Оплата обучения. Студенты не хотели платить таким преподавателям. Это был первый сигнал, заставивший меня обратить внимание на компанию. Затем я узнала, что Департамент образования ведет разбирательство, вызванное жалобами учащихся на то, что в школе используют устаревшие программы, а преподаватели плохо подготовлены. Я открыла короткую позицию, когда акция стоила в районе 40 и закрыла, когда она продавалась по 10. В конце концов акция упала до одного.

По-видимому, высокая дебиторская задолженность — один из основных ваших индикаторов.

Совершенно верно, эти данные являются важным критерием отбора.

Какие еще данные вам важны?

Мы изучаем данные об уменьшении выручки, уменьшении прибыли, высоких коэффициентах цена/прибыль, больших товарно-материальных запасах. Учитываются также некоторые технические индикаторы: скажем, не пробила ли акция сверху вниз свое пятидесятидневное скользящее среднее.

Вы интересуетесь каждым фактором в отдельности или ищете совокупность характеристик?

Чаще выбираются акции, отвечающие многим критериям, хотя задать поиск по всем параметрам сразу невозможно: ни одна акция не удовлетворит всем требованиям одновременно.

Вы прекрасно работаете, торгуя только на коротких позициях, и все же: вам не приходило в голову сменить специализацию на нашем неизменно растущем бычьем рынке?

Нет, по-моему, работая на коротких позициях, трейдер может получить больше, при этом больше себя уважая. У нас бывают очень крупные выигрыши, но и усилий приходится прикладывать очень много. Сидеть на кресле и скупать день за днем акции интернет-компаний — странное занятие. Я не доверяю прибыли, ради которой не приходится трудиться. Честно говоря, я не знаю, что буду делать, если рынок когда-нибудь станет медвежьим: я успела привыкнуть к бычьему рынку, где люди не обращают внимания на дурные новости, из которых я извлекаю пользу.

Думаю, на медвежьем рынке вам работалось бы намного легче.

В августе 1998 года, когда рынок быстро и резко пошел вниз, я волновалась больше, чем обычно.

Однако в тот период у вас были отличные показатели.

Дела шли великолепно, просто мне казалось, что прибыль дается слишком легко. Работа перестала быть битвой. Создавалось впечатление, что все делается помимо меня. На какую акцию ни открой короткую позицию — она упадет. Такой рынок развращает. Я поняла, как живут те, кто работает на длинных позициях: покупают неизвестно что, и это идет вверх.

Это не ваш стиль?

Ни в коей мере; мне было чрезвычайно неуютно. Может быть, у меня неправильный характер.

В ситуации, когда цены резко меняются, как это случилось тогда, вы сокращаете количество коротких позиций?

В тот раз сократила: рынок менялся поистине стремительно. За месяц я получила 30% — первый случай в моей практике. Я вывела из рынка почти 40% портфеля.

Какими стратегиями риск-контроля вы пользуетесь?

Если на одной акции я теряю 20%, закрывается треть позиции. На единичную акцию может приходиться не более 3% портфеля. Если из-за роста цены это соотношение увеличивается, позиция сокращается. Риск также контролируется через диверсификацию: как правило, в портфеле бывает от 50 до 60 видов акций, относящихся к разным секторам экономики.

Вы знакомы с другими трейдерами, занятыми исключительно в области коротких позиций?

Да. За исключением нескольких человек, с которыми я подружилась, эти трейдеры, как правило, очень пессимистично смотрят на жизнь. Это люди, которые во всем склонны видеть плохое.

А вы?

По-моему, нет. Мне кажется, я реалистка. Кроме того, в отличие от прочих шортистов, я имею опыт работы на длинных позициях.

Это важно?

Да, потому что дает представление о том, зачем люди покупают и продают. Я работала с менеджерами, настроенными на сиюминутную игру, и хорошо представляю себе ход их мысли, а значит, могу вовремя уйти с дороги и вовремя сделать ставку. У меня есть друзья, которые всю жизнь проработали только на коротких позициях. Они звонят и спрашивают: «Дана, почему они покупают эту акцию? У нее отрицательный денежный поток, высокая дебиторская задолженность и еще куча недостатков?» Мои друзья непредвзято оценивают цифры, они реалисты. Они не представляют, что люди могут покупать акцию, потому что она в данный момент растет или потому что у нее привлекательные графики. Сейчас мания достигла своего апогея. «Медведи» только разводят руками. Они даже перестали звонить.

Ваш совет рядовому инвестору, который работает только на длинных позициях?

Хорошая компания может быть плохой акцией и наоборот. Скажем, Disney — это хорошая компания, во всяком случае, мои дети ее обожают. При этом в последние годы мы несколько раз хорошо зарабатывали на коротких позициях, поскольку компания оказалась сильно переоцененной из-за не совсем обоснованной уверенности в том, что она навсегда останется первой.

Галанте — стопроцентный «короткий» продавец, однако ее принципы актуальны и для инвесторов, работающих только на длинных позициях. Метод Галанте позволяет выявить акции, которые не стоит покупать или необходимо продать. Факторы, на которые в первую очередь обращает внимание Галанте, это:

• очень высокое отношение цена/прибыль;
• существование катализатора, под действием которого акция в ближайшее время может упасть;
• растущий тренд цены, находящийся в состоянии стагнации, или разворота.

Каждую акцию следует оценивать в соответствии со всеми тремя параметрами. Можно посоветовать инвестору периодически просматривать свой портфель и, обнаружив акции, чьи характеристики отвечают трем предложенным критериям, заменять их. Таким образом, риск для портфеля удастся значительно сократить.

Кроме того, Галанте приводит ряд «предупредительных сигналов», заставляющих ее выбрать акцию в качестве потенциального кандидата на короткую позицию. Соответственно, каждый из этих сигналов должен заставить владельца акции серьезно задуматься о закрытии своей длинной позиции. Об опасности сигнализирует:

• высокая дебиторская задолженность;
• смена аудиторов;
• частые перестановки среди финансового руководства;
• заявления компании, обвиняющие в падении акции трейдеров, открывших короткие позиции;
• переход от традиционной для компании деятельности к модному и выгодному на данный момент направлению.

Яндекс.Метрика
Лучшие брокеры:
Альпари
Forex4you
AForex
Содержание Далее
Дилинговый центр AForex Forex: пять шагов к успешному трейдингу Дилинговый центр Forex4you