Шаг 18. Облигации
Главными объектами нашей инвестиционной деятельности будут являться два типа ценных бумаг: акции (Shares, Stocks) и облигации (Bonds). Их надо как следует изучить. Начнем с облигаций. Облигации (Obligatio на латыни означает «обязательство») дают определенный, заранее известный годовой доход (Coupon) и фиксируют срок гашения (Maturity Day) – дату, когда вам будет возвращены деньги в объеме номинала каждой облигации. Облигации дают инвестору возможность работать с умеренным риском инвестиций, хотя приносят чаще всего относительно невысокую доходность. Давайте разберем более подробно суть этой ценной бумаги.
Прежде всего, облигация – это эмиссионная ценная бумага. У каждой облигации есть эмитент – лицо, ее выпустившее. С этой точки зрения облигации можно подразделить на государственные (Treasury Bonds), муниципальные (Municipal Bonds) и корпоративные (Corporate Bonds) – в соответствии с тем, кто эту облигацию выпустил (эмитировал). У облигации есть номинал. Обычно номинал равен 100, 1000 или 10000 долларов, если облигация номинирована в долларах. Эмитент – тот, кто выпустил облигацию, – продает ее всем желающим на аукционе (там есть определенные ограничения по объему инвестиций для участия в аукционе). Таким образом, продав пакет однородных облигаций, эмитент получает от покупателей определенную сумму в долг. Ведь на этой облигации указано, что такой-то (скажем, правительство США или фирма Procter & Gamble) обязуется по этой облигации выплатить (погасить облигацию), скажем, в 2028 году $100. По сути дела, облигация представляет для эмитента способ занять деньги без обращения за кредитом в банк. Давайте рассмотрим это на примере.
Допустим, работники финансового отдела крупной корпорации XYZ задумались над такой проблемой. Для развития производства корпорации им необходимы 100 миллионов долларов на 10 лет. Они рассчитали, что через 10 лет корпорация получит отдачу от этого проекта и сможет вернуть кредиторам занятые у них деньги. Кроме того, фирма может без проблем платить кредиторам ежегодно по 3 миллиона за этот кредит.
Для финансирования данного проекта финансисты корпорации могут пойти в банк за кредитом. Но чем занимается банк? Он, упрощенно говоря, принимает вклады населения под проценты, аккумулирует полученные средства и выдает эти деньги в кредит разным организациям и людям. Выдает уже под больший процент, чтобы покрыть свои расходы и получить прибыль. У корпорации может возникнуть идея обратиться непосредственно к тем людям, которые обычно несут деньги в банк, чтобы они дали свои деньги фирме напрямую, минуя банк. Корпорация может решить, что сама найдет этих мелких вкладчиков, которые под процент дадут им в долг, и нет нужды обращаться в банк. При этом корпорация дает таким инвесторам преимущество более высокого процента, чем тот, который вкладчики получат в банке. Сама корпорация тоже внакладе не останется, ведь в банке ей дадут кредит под более высокий процент, чем банк платит вкладчикам по депозиту. Скажем, если банки принимают вклады под 1–1,5 % годовых, а кредит выдают под 4–5 %, то прямое заимствование корпорацией у частных вкладчиков по 2,5–3 % выгодно обеим сторонам.
Второе преимущество для инвесторов, которые купили облигации, по сравнению с банковским вкладом – возможность в любой момент продать эту облигацию на бирже, не дожидаясь даты гашения облигации. В то время как в банке возврат срочного вклада до даты его окончания обычно сопряжен с разными штрафами или другими потерями для вкладчика.
Итак, корпорация решила проделать работу банка самостоятельно – собрать деньги с мелких вкладчиков. Для этого она выпускает 1 миллион облигаций по 100 долларов каждая. На каждой такой облигации указано, что корпорация XYZ обязуется вернуть, скажем, 1 мая 2028 года каждому владельцу этой бумаги 100 долларов. Кроме того, указано, что 1 мая каждого года с 2019 по 2028 включительно корпорация будет выплачивать по 3 доллара владельцу каждой облигации.
Этот способ занять деньги, кроме прямой выгоды в процентах, часто еще и проще для корпорации, чем обращение в банк. Например, в отличие от банковского кредита, в этом случае чаще всего не надо передавать имущество в залог для обеспечения выполнения своих обязательств по займу.
Но затраты для корпорации возникают и в случае выпуска облигаций тоже. Дело в том, что продать 1 миллион облигаций – это довольно хлопотная и отдельная работа. Кроме того, законодательство требует, чтоб перед выпуском облигаций был изготовлен проспект эмиссии этих облигаций (информационный проспект) – документ, где подробно расписано об этом выпуске облигаций все. Этот проспект должен быть утвержден денежными властями страны, проверившими, что все написанное в нем полно, достоверно и соответствует действующему законодательству. Все это делается для защиты частного инвестора, который покупает облигации (беда только в том, что в большинстве случаев этот частный инвестор не читает информационный проспект).
Короче говоря, вся эта работа – подготовка эмиссии, ее регистрация и работа по продаже облигаций – обычно доверяется специальной организации, работающей на рынке ценных бумаг. Эта деятельность называется андеррайтингом (underwriting). Организации-андеррайтеру корпорация – эмитент облигаций платит за работу. Но иногда расходы эмитента оказываются, тем не менее, меньше, чем в случае с банковским займом. Надо сказать, что часто организации-андеррайтеры еще больше облегчают жизнь для эмитента облигаций, передавая ему всю сумму от размещения всего пакета облигаций в первый же день. Эта услуга называется «твердое обязательство» (firm commitment). За нее тоже придется заплатить. Но зато андеррайтер берет все риски размещения на себя. Он сам выкупает у фирмы-эмитента весь пакет облигаций в первый же день эмиссии и затем уже самостоятельно размещает их на бирже для продажи.
Для нас, как частных инвесторов, в России есть только один альтернативный облигации вариант размещения денег под твердый процент с возвратом суммы в заранее определенный срок – банковский вклад. А если сравнивать риски банковского вклада и риск приобретения облигаций, то в обоих случаях наш риск – это риск невыполнения обязательств тем лицом, кому мы ссудили деньги. Давайте обсудим риски покупки облигаций подробней.
Риски
Итак, облигация – это обязательство. Даже два обязательства. Обязательство платить купонный доход и обязательство в определенный срок вернуть сумму. Проблема с любым обязательством состоит в том, что оно может быть не исполнено. Эта ситуация называется дефолтом, отказом выполнять обещанное. Такое иногда бывает. Что происходит в случае дефолта эмитента? Надо понимать два обстоятельства.
1. Сам дефолт не означает, что обязательство прекратилось. Мы можем потребовать, в том числе – через суд, чтобы эмитент все же выполнил то, что обещал. Поэтому после объявления дефолта начинается довольно неприятная, но необходимая процедура урегулирования отношений. Иногда это происходит в суде. Суд, как правило, подтверждает справедливость требований держателей облигаций. И теперь уже в дело вступят судебные исполнители, которые принудят заемщика выполнить то, что он обещал при выпуске облигаций. Это хорошая новость. Но есть новость и похуже.
2. Каждый эмитент (как и вообще каждое лицо, действующее в экономике, физическое лицо или фирма) может ответить по своим обязательствам только тем, что у него есть. Если совокупность всех его обязательств и долгов превышает объем имеющихся у него активов, то должник признается банкротом, вступает в силу внешнее управление его активами, при котором все активы продаются и полученные денежные средства делятся пропорционально между всеми, кому эмитент задолжал. Например, если у эмитента долги составляют только и именно 100 миллионов долларов, которые он задолжал при выпуске облигаций, а при реализации его имущества удалось собрать только 80 миллионов долларов, то все обязательства будут удовлетворены только на 80 %. И если у вас было, скажем, 10 облигаций по 100 долларов, в которые вы вложили таким образом 1000 долларов, то вам при разделе имущества эмитента достанется не 1000, а только 800 долларов.
Понимание этих двух важных фактов вынуждает стороны (эмитента с одной стороны и держателей облигаций – с другой) в случае дефолта искать компромисс. Иногда им удается договориться на продление срока гашения облигаций на каких-то условиях. Например, выплата купона производится в прежнем объеме, но гашение облигаций переносится на более поздний год, чем был установлен вначале. Но бывает и так, что держатели облигаций соглашаются списать часть долга и получить меньшую сумму, чем это указано в номинале облигации. Условия соглашения могут быть абсолютно разными. Это дело переговоров.
Здесь надо сказать, что дефолт эмитента – это все же относительно редкое событие. Особенно для финансово стабильных эмитентов. В подавляющем большинстве случаев эмитент выполняет свои обязательства. Но мы с вами, как разумные инвесторы, заинтересованы в том, чтобы по возможности если не исключить полностью, то свести к ничтожной величине вероятность плохого исхода. Чтобы быть уверенным в отсутствии проблем с облигациями, можно изучить эмитента, разобраться с его финансовым положением, убедиться, что проблем с выполнением обязательств не будет.
В случае, если эмитентом облигаций является не корпорация, а государство, ситуация для инвесторов упрощается. Государство не может ликвидироваться. Оно будет существовать всегда. Поэтому, даже если оно объявляет дефолт, ему некуда «спрятаться» от обоснованных требований держателей облигаций.
Есть простой способ оценки эмитента. Чтобы неискушенный инвестор понимал риск той или иной облигации, существуют рейтинги дефолта эмитента (РДЭ), которые присваиваются эмитенту специальными рейтинговыми агентствами и показывают, насколько можно быть уверенным в надежности выполнения этим эмитентом своих кредитных обязательств (в частности, обязательств по облигациям). В рейтинговом агентстве специалисты уже проделали работу по оценке финансового состояния эмитента, и по значению его РДЭ мы можем судить о надежности данного эмитента. Наиболее известными и уважаемыми в мире являются три рейтинговых агентства: Fitch, Standartand Poors, Moody’s.
Агентство Fitch, например, начинает свой рейтинг с самого высокого «наивысший уровень кредитоспособности», который имеет обозначение «ААА», затем идут «Очень высокая кредитоспособность – АА» и «Высокая кредитоспособность – А», затем – «Хорошая кредитоспособность – ВВВ». До этого рейтинга включительно все эмитенты, ими обладающие, относятся к инвестиционному классу. Значит, по мнению составителей рейтинга, облигации всех этих эмитентов можно покупать, особо не опасаясь дефолта.
Все, что ниже, относятся к спекулятивной категории облигаций, их еще иногда называют «мусорными облигациями». Они, по мнению специалистов агентства, имеют определенный или значительный риск дефолта. ВВ – «спекулятивный рейтинг». В – «в высокой степени спекулятивный рейтинг». ССС – «существенный кредитный риск». СС – «очень высокие уровни кредитного риска». С – «исключительно высокие уровни кредитного риска».
Ниже рейтинга ВВВ облигации покупать, как правило, не рекомендуют. Но, как всегда, в жизни бывает много нюансов, о которых мы сейчас говорить не будем, это отдельная и большая тема. Обычно в списке облигаций наряду с другими показателями указывается и рейтинг, поэтому ориентироваться инвестору довольно просто. Однако, кроме рейтинга, неплохо еще и самостоятельно проверить финансовую устойчивость эмитента – фирмы, выпустившей облигацию. Принципы анализа финансовых показателей корпораций будут нами изучены при анализе акций корпораций в Главе 4. Они одинаковы и для акций, и для облигаций, поскольку вы изучаете саму фирму, которая выпустила ценную бумагу, ее надежность и финансовое благополучие, а не ценную бумагу как таковую.
Информация об облигациях
Если вы захотите купить облигации, вам надо более полно познакомиться с информацией, которую вы можете получить о той или иной облигации. Ваш брокер предоставит множество необходимых вам данных.
Например, рассмотрим облигацию эмитента Goldman Sachs Group Inc. со сроком гашения 29 октября 2020 года. Нам будет предоставлена очень подробная информация. Мы увидим следующее.
Цена, по которой эта облигация сейчас продается на бирже – 100,50 долларов. Здесь мне хотелось бы обратить внимание на два момента. Первое: после того как эмитент выпустил облигацию (и собрал деньги для финансирования своего проекта), облигации начинают жить своей отдельной жизнью. Облигации можно продать и купить на бирже. И второе: цена, по которой она сегодня продается, не обязательно равна ее номинальной стоимости (той стоимости, которая была объявлена при ее выпуске – 100 долларов). Цена эта все время меняется в зависимости от того, как рынок оценивает на сегодняшний день надежность эмитента, от того, какие сегодня есть другие варианты для доходного вложения денег, и от множества других причин. Коротко говоря, цена облигации определяется спросом и предложением. Как бы то ни было, мы видим, что сегодня данные облигации торгуются по 100 долларов 50 центов за одну штуку.
Купон (Coupon – ежегодная выплата, которая объявлена эмитентом при ее выпуске) составляет 6 % от номинала облигации.
Это значит, что эмитент платит вам 6 долларов ежегодно вплоть до погашения облигации.
Однако, поскольку сегодня вы можете купить эту облигацию не по номиналу, а по 100,50, то ваша доходность будет ниже (поскольку вы вкладываете при покупке большую чем номинал сумму, а доход остается прежним – 6 долларов). Вас интересует, каков же при этом будет ваш годовой доход. Эта цифра для вашего удобства уже рассчитана и также предоставляется инвестору. Таких значений доходности даже два. Первое значение – это ежегодный доход на ваш вложенный капитал. Он называется текущий годовой доход (Current Yield). В нашем случае он равен 5,97 %. То есть, купив эти облигации по текущей цене, вы будете получать ежегодно 5,97 % на вложенную вами сумму. Рассчитывается этот доход очень просто – надо 6 долларов ежегодного дохода по облигации разделить на текущую цену облигации 100,50.
Но есть еще и второе значение. Оно называется доходность к погашению (Yield to Maturity). В нашем случае доходность к погашению составляет 5,899 %. Она показывает, какой средний доход вы будете иметь, если дождетесь погашения облигации, а не продадите ее раньше.
Дата гашения этих облигаций (Maturity Date) также указана – 29 октября 2020 года.
Почему же доходность к погашению оказалась ниже, чем текущий годовой доход? Дело в том, что вы не получите при гашении всех денег, которые вы вложите сегодня при покупке облигаций. Ведь вы купите сегодня облигации (если решите их купить) по 100,50 долларов за штуку, а гасить эмитент будет каждую облигацию по номиналу, по 100 долларов. Поэтому при гашении вы получите убыток, который равен разнице между тем, что вы вложили и что получили при гашении облигации по номиналу (50 центов убытка с каждой облигации). И если разбросать эти ваши потери на весь период от сегодняшнего числа до даты гашения облигаций, то вы получите среднегодовые потери, которые надо вычесть из вашего годового дохода, чтоб правильно рассчитать вашу доходность в этом случае. Все эти расчеты уже произведены, и вам представлен результат – ваша среднегодовая доходность, если вы будете держать облигацию до погашения, составит 5,889 % годовых на вложенную вами сумму.
Если же вы решите продать эти облигации на бирже раньше даты их гашения, то заранее рассчитать вашу доходность от владения ими невозможно. Может быть, на момент вашей продажи биржевая цена на эти облигации будет выше, чем та цена, по которой вы их купили. Например, 101 доллар за штуку. Тогда вы не только не потеряете при продаже исходную вложенную вами сумму, но, наоборот, получите при продаже «премию» в размере 50 центов за каждую облигацию. Эта премия будет вашей добавкой к текущей прибыли. А если в момент продажи цена будет, скажем, 99,50 доллара, то вы при продаже на каждой облигации будете терять 1 доллар. В любом случае, вы будете видеть биржевую цену всех имеющихся у вас облигаций и сможете сделать правильный выбор.
Отмечу весьма разумную при работе с облигациями стратегию «Buy and hold to the Maturity» – купи и держи до гашения. Ведь набор облигаций в нашем инвестиционном портфеле служит приданию устойчивости нашим инвестициям, регулярности и прогнозируемости получения прибыли. Стабильность получения дохода можно обеспечить, если мы заранее знаем ежегодную доходность наших вложений. Именно стратегия «Buy and hold to the Maturity» позволяет по каждому пакету одинаковых облигаций рассчитать эту доходность. Надо умножить процент «Yield to Maturity» на ту сумму, которую мы вложили в пакет данных облигаций при покупке. В результате мы получим среднегодовой доход в долларах от наших вложений в этот пакет облигаций. Сделав эту работу для всех пакетов облигаций в нашем портфеле, мы получим общую среднегодовую доходность наших вложений во все облигации нашего портфеля. Облигационная часть нашего портфеля дает при такой стратегии обоснованный, прогнозируемый, стабильный доход. Если же вдруг какие-то чрезвычайные обстоятельства заставят нас срочно искать деньги или какие-то другие обстоятельства заставят вас думать о досрочной продаже облигаций, то мы можем в этой ситуации отступить от нашего принципа «Buy and hold to the Maturity» и, проанализировав текущие биржевые цены на облигации в нашем портфеле, решить, какие из облигаций можно продать досрочно, не нанося вреда доходности нашего портфеля.
Вернемся, однако, к показателям по облигации. Мы видим рейтинг эмитента, выставленный агентством Fitch (Fitch Ratings). Он равен «А», что значит «Высокая кредитоспособность». Мы можем не опасаться дефолта эмитента (по мнению специалистов агентства Fitch).
Также нам предоставляется информация о том, с какой периодичностью будет выплачиваться купонный доход (Coupon Payment Friquency – частота выплат купона). Дело в том, что при эмиссии облигаций эмитент указывает, будет ли он платить купон один раз в год в какую-то дату все 6 долларов на каждую облигацию (anualy), либо два раза в год по 3 доллара (semianualy), либо 4 раза в год по 1,50 доллара (quarterly). Именно последний случай мы видим у данной облигации.
Указано также, к какому типу эмитентов относится эмитент данной облигации (Type). В нашем случае это корпорация (Corporate).
И еще один параметр. Он называется Callable, что можно перевести как «Отзывная ли?» Дело в том, что при эмиссии эмитент может указать, что если он захочет (и сможет) погасить облигации раньше указанного срока, то он имеет право это сделать. Такая облигация называется отзывной. Это обстоятельство не нанесет нам прямого ущерба, поскольку эмитент выплатит нам весь обещанный доход за время фактического владения и вернет исходную сумму, но только это произойдет раньше, чем мы рассчитывали. Однако косвенно ущерб все же может возникнуть. Он может состоять в том, что после возврата суммы мы не сумеем ее разместить вновь столь же доходно и надежно, как это было вначале. Однако в нашем случае параметр Callable имеет значение «No», следовательно, эту облигацию эмитент не имеет права погасить раньше объявленной даты.
First Coupon Date указывает, когда в первый раз был выплачен купон по данным облигациям, в данном случае это произошло 29 января 2011 года.
Еще один важный аспект состоит в том, что про облигации надо понять – что происходит с купонным доходом, если вы вступили во владение облигацией где-то в середине срока между купонными выплатами? Рассмотрим ситуацию на примере. Допустим, процент по облигации – 4 %. Допустим, купон платится два раза в год: 15 июня и 15 декабря каждого года. То есть, по каждой облигации ($100 номиналом) выплаты составляют по 2 доллара в каждую из указанных дат. Допустим, вы приобрели пакет из 200 облигаций 10 февраля. Какую купонную выплату вы получите при очередной выплате купона 15 июня? Если бы вы владели этим пакетом облигации с 15 декабря прошлого года, то вам бы выплатили 200 облигаций ? 2 доллара = 400 долларов. Но вы стали обладателем пакета только 10 февраля. Поэтому вы получите только долю от этих 400 долларов пропорционально времени владения по отношению ко всему полугодовому периоду между купонными выплатами. А остальную часть получит ваш предшественник, тот, кто владел этими облигациями до 10 февраля. Таким образом, можно продавать и покупать облигации в любой день, когда вы это решили, не оглядываясь на даты купонных выплат. Вы получите все равно свою честную долю дохода, когда бы даты выплат ни были определены. Другими словами, купонный доход набегает вам за каждый день вашего владения облигацией. Интересно, что с дивидендами по акциям дело обстоит иначе.
Ну вот, теперь, когда мы разобрались с купонными облигациями, надо отметить, что бывают еще и бескупонные облигации. Они менее распространены, чем купонные, но о них тоже надо знать. Часто это государственные облигации с коротким – до года – сроком гашения (Treasury Bills). По бескупонным облигациям эмитент не выплачивает купоны вообще. Просто облигация гасится в объявленную в дату гашения по номиналу. Доход для держателя такой облигации получается из разницы между ценой приобретения (цена приобретения в этом случае всегда ниже номинала) и номиналом, который держатель облигации получит одноразово в дату ее гашения. Например, сегодня бескупонная облигация правительства Танзании с датой гашения ровно через 6 месяцев торгуется по 97 долларов на бирже. Если вы ее купите, то через полгода правительство Танзании выплатит вам за нее 100 долларов. И вы за 6 месяцев заработаете на ней 3 доллара. Для такой бескупонной облигации также можно рассчитать ее среднегодовую доходность к погашению. В данном случае получается около 6 долларов в год, что составит 6/97 ? 100 % = 6,18 % годовых. Существенное отличие в этом случае состоит в том, что вы не будете получать регулярные выплаты по этой облигации. Весь ваш доход свалится на вас только в дату гашения. Если же вы не будете ждать до гашения, то ваш доход – это разница между ценой приобретения облигации и ценой ее продажи.
И, пожалуй, последнее, что хочу сказать об облигациях. Существуют еще и разнообразные гибриды. Например, конвертируемые облигации. Их выпускают только корпорации. Они дают право держателю облигации конвертировать (превратить) ее по заранее объявленной цене (цена конвертации) в акции этой же корпорации. Для инвесторов этот вид облигаций может быть полезен в том случае, например, когда вы не полностью уверены, что готовы купить акции этой фирмы, и хотели бы понаблюдать год-два, как у нее пойдут дела. Тогда, купив ее конвертируемые облигации и зафиксировав цену конвертации, вы можете эти год-два получать твердый купонный доход. А по результатам наблюдений в будущем решить, хотите вы конвертировать свои облигации в акции или оставить все как есть.
|
